海康威视大博弈

xin20110

今天的新能源，有时会让人联想到 2017 年市场的那个「一致预期」—— 人工智能。
商汤、旷世顶着百亿估值在一级市场掀起「人脸识别」超级独角兽风暴。业绩下滑的 AI 妖王中科信息，股价向上捅破天，上市 20 个交易日 17 个涨停板。三季度净利润仅 1.72 亿的「语音识别」巨兽科大讯飞，连续三年估值未低于 100 倍，彼刻更是达到 177 倍，距千亿市值仅一步之遥。
面对这样的大潮，就好比把大家扔到海里，没有抱住木头的都会挂掉。
那轮浪潮中，A 股的机构投资者将海康威视作为主战场。2017 年 4 月 14 日，共有 40 家公募和 121 家私募参与调研，他们问的最多的问题是海康威视对人工智能产品的布局安排。紧接着，二季度海康威视由 158 只公募基金累计持仓 1.66 亿股，在基金大幅加仓的前提下上涨 54.2%，创下了单季涨幅记录，10 月超越美的重回深市一哥。
很快东证资管成为了海康威视的最大赢家。2017 年初，东证旗下东方红五只基金包揽海康前 11-15 大股东的位置，是整个市场买入份额最多的公募基金。那时陈光明还未创立睿远，在海康上一共赚到 80 个亿 [ 1 ] ；那时林鹏也未创业和谐汇一，凭借对海康等白马股的重仓，成为那一年混合型基金的年度冠军。
一切看起来就如那年科大讯飞董事长刘庆峰在 PPT 中引用的保罗麦尔 —— 你所清楚预见的，热烈渴望的，真诚追求的，都会自然而然的出现。



2017 年，科大讯飞首次对外直播投资者交流会
如今，五年过去了，同志们清楚预见的并没有出现。
当年被爆炒的妖股一地鸡毛，每年拿走政府巨额补贴的科大讯飞市值跌回了 2017，独角兽商汤科技半年蒸发 2000 亿。A 股的安防茅中小板的圣杯东方红代表作真正具备赚钱能力的现金奶牛海康威视，出现了自 2010 年上市以来利润首次负增长。
多空之间，这只曾让 A 股科技投资者重燃长期信仰的股票，正遭遇着历史上最严重的分歧，机构投资者们在上面你来我往，顶流身影频现，冯柳杀进来，张坤夺路去。
事实上，第一个在海康威视上接飞刀的人，是龚虹嘉。
01
风投「土八路」
在 A 股能让股民顶礼膜拜的，不是基金经理，而是一帮牛散。
例如从科大讯飞套现 10 亿的葛卫东，从片仔癀持股 12 年赚 120 亿的王富济，从隆基绿能赚了 100 亿的陈发树，以及广义上的牛散 —— 依靠比亚迪和宁德时代分别赚取千亿的天使投资人吕向阳和裴振华。还有与他们相似，在海康威视上曾最多赚取近四万倍的龚虹嘉。



龚虹嘉
龚虹嘉与其他人相比，最大的特点是「敢接飞刀」。
什么是飞刀？用龚虹嘉的「三不哲学」可以解释，投别人不想做，不愿做，也不敢做的标的。落实到实战，就是发现无人问津的团队，选择无人问津的项目，在所有人都不相信的时候敢相信，然后获取难以置信的成功。
有时也会反过来，留下始料未及的遗憾。
比如 2010 年，龚虹嘉因为不相信，错过了对美团的早期投资。王兴保送清华，赴美深造，半路辍学，回国创业，这样的背景是 VC 抢着送钱的投资模板，但龚虹嘉以王兴斯斯文文、性格内敛为由拒绝了投资。另一方面，2015 年龚虹嘉在香港的饭局上，沈南鹏向他推荐明星项目大疆，龚虹嘉因难以想象天上都是飞行器而再次错过 [ 3 ] 。
" 在商业和创业的生态里，最后就剩两种。一种是胜者为王，胜者的「胜」；还有一种是你们折腾，我等着，就是剩下的「剩」。" 美团和大疆是胜者，龚虹嘉看上的海康威视则是「剩者」。
2000 年，龚虹嘉与一家国内著名的 VC 接洽时，对方表示当时的海康威视只有 6 亿元的规模。"我给你算一个数字，让我们投这样一家公司。这不是脑袋有问题吗 [ 2 ] ？"
包括英诺基金创始合伙人李竹，都难以扣下投资的扳机。因为在当时投资人眼里，海康这样的国企效率低下、人心涣散。而且创始人在海康威视并未占股，容易引起委托代理问题，出工不出力。再加上做广电节目监控生意时出现流动性的问题，风投对其避而远之，但龚虹嘉却反着来。
90 年代龚虹嘉在广州生活时发现治安特别差，尤其火车站等人流密集处偷盗案件频发，深夜行走街上甚至会遭遇飞车党。龚虹嘉问公安厅的朋友：" 车站和街道上为什么不多装一些摄像头？" 对方回答："一台顶级的 360 ° 摄像头要 20 多万，低端的也要 5 万 [ 3 ] 。" 意思很明确，这不是想不想的问题，是能不能的问题。
2001 年 911 事件后，全球爆发了安防的浪潮。在可以预见的行业超级 Beta 面前，龚虹嘉对自己华中科技大学的两位校友 —— 陈宗年和胡扬忠创立的海康威视投资 245 万，持股 49%。
不信美团和大疆的龚虹嘉，在海康威视上下注相信，也赌赢了一个安防行业的时代贝塔。
此后，他为海康威视引进最先进的 H.264 标准压缩板卡，性能上的压倒性优势，让海康 2003 年横扫了压缩板市 80% 的份额，并在 2007 年顺利切入数字摄像机领域。与此同时，政府陆续推出 " 金盾 "、"3111" 和 " 天网 " 工程，VC 也陆续砸钱给人工智能公司，并且超过 10 亿规模融资后，基本的突破口与落脚点都放在安防。
海康威视乘坐时代的电梯上了市，成为深市最大市值的公司。2012 年上市公司财富榜中，龚虹嘉超越苏宁的张近东和比亚迪的王传福，以 138 亿元位居榜首。后来，龚虹嘉就成为那个股民熟悉的套现王，自解禁以来一共减持 64 次，并将海康套出来的资金继续投入土壤治理、干细胞产业等回报周期长、风险大的冷门行业。



有人评价龚虹嘉是土八路投资人，龚虹嘉很坦然："一旦当一个公司做到被外界看得懂的时候，就会有很多人来争着做，那就放下。而别人觉得没什么做头的，或者出了问题，我就上 [ 6 ] 。" 龚虹嘉虽然总是买自己不太懂、不确定的项目，但他的特技是能在无人问津，比较低的位置接时代的飞刀。
就如同清华北大的学生们在电梯里做仰卧起坐、俯卧撑、跑步，但决定他们登上 108 层的，不是他们的姿势和背景，而是什么时候进入电梯。
在龚虹嘉减持最猛烈的 2020 年，迎来了时代贝塔的基金行业，在海康威视的困境里选择了加仓。
02
对赌大时代
2020 年，基金行业进入超级牛市，主动权益基金平均收益高达 47.6%，光翻倍基就有 89 只。整个公募管理规模从 2019 年底 14.8 万亿提升至近 20 万亿，新发基金 3.16 万份，比 2019 年的两倍还多。当基民看着自己买入的基金两天盈利 8000 块的时候，自信心爆棚，人们想到的不是运气，而是这必将成为今后人生的常态。
而那时的海康威视却刚度过一段艰辛岁月。
「平安城市」带来的红利，在资本主义大棒爆锤下迎来了考验。2018 年 5 月，美国众议院通过禁止采购中国制造商供应视频监控设备的议案，海康榜上有名。一年后，美国商务部将海康列入实体清单。另外，随着去杠杆与地方债信用市场低迷，依赖政府采购的海康威视遭遇了不小的麻烦。
即使经受两年股价低迷，2018 年腰斩 50% 的表演，公募依旧对海康深情不改。依据国信策略首席燕翔对机构抱团的研究，以 2020 年为时间节点，公募连续重仓 10 年的上市公司仅只有恒瑞医药、中国平安和伊利股份三家，连续重仓 7 年的公司只多了一家海康威视。



这些股票今年大部分都难言欢喜
像这种带有一丝分歧，浓眉大眼又跌出一定价值大市值公司，向来都是机构投资者的追捧对象，对于 2020 年的百亿基金经理更是如此。张坤、谢治宇、刘彦春和周应波等市场上的顶流投资人，随着规模的快速扩容，他们需要找到能够容纳流动性要求的底仓配置，海康威视成为了他们的共同选择。
2020 年四季度，张坤的易方达蓝筹精选买入 7000 万进入海康威视第九大流通股东，若按照均价 45.14 元 / 股来计算，成本约为 31.6 亿。后续张坤不断加仓，截至 2021 年底持股数高达 1.27 亿股。我们在《张坤到底行不行》中提到，张坤聚焦于变化最慢的行业，凭借品牌壁垒，一招鲜吃遍天的行业。
张坤喜欢投在供给侧有强限制的公司，喜欢有强定价能力， 5-10 年后产生的自由现金流超越当前水平的公司。他去年二季报打过一个有意思的比喻，如果股市暂停，5 年后恢复交易，组合内每个企业能带来多少的预期复合收益率。而在安防行业构建品牌壁垒的海康，加上不太贵的估值，的确是当时核心资产中难得的选项。
对张坤而言，投资高速成长、剧烈变化的股票是一个高难度的操作，正如巴菲特的言论，不要去跨 7 英尺的栏杆，而应专注 1 英尺的栏杆。
反观善于跨 7 英尺栏杆，高毅自成体系的交易大师冯柳，受规模快速膨胀掣肘，在 2020 年三季度买进海康威视第四大股东，四季度加仓，后续在 2021 年一季度和四季度两度减仓，均有获利。在赔率可观的前提下，买入有一定概率遭遇政策风险的海康威视，似乎也符合冯柳的弱者体系。



只是在公私募顶流们大笔进货的同时，龚虹嘉三季度竞价减持 36.21 亿元，四季度又在阶段高点减持了 33.28 亿元，2021 年继续减持，然后退出董事会。
2021 年，美国禁止海康威视用于美国通信网络；2022 年，制裁继续加码，海康可能被列入 SDN。连番的大棒，令海康方面都略显无奈，对投资人说："海康威视只是一家企业，我们没有能力与美国政府去抗衡 [ 4 ] 。"
公司都如浮草，在里边的投资人更无依无靠，海康威视自去年 7 月高点以来跌幅近 56%。2022 年一季度有 474 只公募基金的前十大重仓股名单中出现了海康威视，几乎全部团灭。谢治宇在去年年底大幅减仓，张坤也没等到「5 年之后」，今年二季度易方达蓝筹精选彻底消失于海康十大流通股东。
顶流们离场走得太快，甚至让从 2021 年年中开始就拿着 4000 万股海康按兵不动的刘彦春，在 9 月 20 日的最新公告中，被动进入了公司的前十大股东中。
03
歧路的选择
只有冯柳，逆市增持 66 亿海康威视，与所有人对抗。
然而海康的阴跌远远没有结束。被套在邻山里的高净值们在网络论坛上发问：冯柳怎么了？" 指数不跌或小跌，邻山大跌；大盘涨，邻山不跟涨。" 昔日民间股神，转眼就成为看不懂的大散户。
但抛开规模对策略的限制，把这笔操作放在冯柳的投资框架里去回顾，好像也并不令人意外。
在选股层面，冯柳爱好困境反转且赔率很高的股票。择时方面，他喜欢利用逆向思维，左侧买入。风控方面，他会在买入时 " 先分散、再集中 "，且不做仓位控制。对于海康威视的投资完全符合这三个方面的所有要求。聚光灯只会聚焦复星医药与海康威视的暴跌，殊不知冯柳也押对了华润三九、同仁堂。
冯柳与龚虹嘉都属于逆向投资的好手，逆向投资也符合博弈之道。
就如冯柳所说，它可以弥补我们作为买家的天然劣势，任何人买一个票的时候都不会比他卖的时候理解更充分，因为少了持有环节的跟踪和进程思考，所以在别人因情绪不好而影响判断或行动力的时候，你才会抵消掉这方面劣势 [ 5 ] 。
换句话说就是，看起来最糟糕的资产们，找哪个情绪最悲观。
相比龚虹嘉买别人「不相信」的，冯柳更倾向于买高关注度、低购买度的股票 —— 它们曾经被相信过，如今又让人不太敢信。2001 年的海康威视是别人看不上的，2022 年二季度的海康受高关注度，但是别人不太敢买的股票。这样的标的对冯柳而言，就是稍微有点利好，股价就会反应。而这也是管理大资金的冯柳，在越来越有效的市场，一次赌上职业生涯的尝试。
如果，海康成为了 A 股的「时代眼泪」，冯柳会怎么样；如果海康涅槃，冯柳又会怎么样？
来源：远川研究所