（FTChina中国）中国股市怎么了？（上） - 金融行业 - ITPUB论坛－专业的IT技术社区

wangjia

作者：弗朗西斯科 格雷拉（Francesco Guerrera）和杰夫 代尔（Geoff Dye）
2005年03月31日 星期四
仅两个多月前，一名男子闯入北京一幢政府大楼企图自焚。在被保安扔出去后，他再次尝试，警察随后赶到并制止了他。

有关部门拒绝透露这名男子的姓名。他不是抗议侵犯人权的行为，也不是抗议肆无忌惮的地产开发商夺走了他的家，尽管这类冤屈常令中国普通老百姓有勇气违抗权力至上的政府。令他怒不可遏的却是证券市场监管机构中国证监会(CSRC)，而且他企图在该机构的总部大楼内自杀，据报道，原因是他已对中国股市最近的惨淡表现感到绝望。
转型失败
中国一直以令怀疑论者吃惊的速度，从指令性经济向半资本主义巨头转型。但这一转型过程中有一部分严重失败：在过去10年中，中国建立一个强大国内资本市场的努力未能奏效。
上世纪90年代末，证券市场迅速增长，中国共产党的党报劝说人们购买股票。一些观察人士当时预测，上海和深圳的证券交易所将取代香港股市，成为中国领先企业的首选市场。
今天来看，这一观点显得很牵强。尽管政府声称，有数千万中国人已在某个时候购买了股票，但由于股价一路下跌，政府支配着上市公司，加上本地证券公司腐败丛生，竞争力低下，令散户投资者被迫离市，因此该国股市在过去4年里一直下滑。
尽管国家的经济增长率达到近10%，但上证综指去年跌去15%，使之成为全球各大股市中表现最差的股市，而且今年仍在继续下跌。股市暴跌如此显著，以至自2000年以来，尽管有513只新股上市，但中国上市公司的总市值仍然下降了。
“中国的资本市场确实困难重重，有关当局似乎真不知道该怎么办，”《中国私有化》*(Privatising China)一书的作者之一弗雷泽 豪伊(Fraser Howie)说。
股东怨气
虽然问题并不新鲜，但股市低迷和证券行业机能不全的后果却在快速累积。上述证监会大楼中的自杀企图是表明中产阶级股东怨气的一个迹象。存下的钱消失在股市中，人们对此的抗议日益增加，这让中国政府领导人看到一个令人担忧的前景，因为他们对权力的掌控，基本上取决于确保社会凝聚力和财富不断增长。
这也产生了严重的经济影响。由于股票市场功能不健全，因此中国错失了一个机会，无法为新一批具有国际竞争力的企业提供融资机会。对于每年向中国投入数十亿美元的外国投资者而言，更令人担心的是，资本市场下挫加重了中国金融体系的压力。该体系已因陷入坏账和违规操作的银行业而压力沉重。
怎会变得一团糟？
中国股市怎会变得这么一团糟？问题始于被挑选上市的公司。从一开始，政府就把股市视为国有企业（包括许多步履维艰的企业）的一个新的融资来源，进而是一种缓解银行负担的方式，让银行摆脱为政府企业提供廉价资金的繁重任务。
“股市帮了银行一个大忙，帮银行卸下了为平庸企业提供资金的担子，”中国央行前官员张化桥(Joe Zhang)表示。他现在是瑞银(UBS)驻香港研究部门的联合负责人。“这些公司从普通老百姓、而不是银行系统那里筹资。”
为使这一过程顺利进行，并吸引散户投资者投资于质量有问题的公司，中国政府设立规定，确保首次公开发行(IPO)定价低估，从而保证投资者在股票上市后最初几个交易日里大赚一笔。但在把股市变成国家经济计划工具的过程中，政府也播下了股市未来下跌的种子。
政府各部委和地方政府在文化和意识形态上不愿放弃对“它们”公司的所有权，使问题变得更为复杂。在上市公司的股份中，只有三分之一是可在证交所交易的自由流通股。其余股份多数直接由国家或国有企业所有。“通过首次公开发行窃取资金的公司(发行者)购买其它国有公司的股份，从而把一些资金还回去。这是抵消那些不义之财的一种方法，”一位驻香港的银行家悲哀地表示。
国家占据支配地位，因此少数股股东受到上市公司的冷落。“公司从不来访问我们，除非它们打算增发新股，”华安基金管理公司(Hua An Fund Management)驻上海的首席投资官姚毓林(Frank Yao)表示，“它们认为，它们已从这些人手中筹到了资金，所以不必再注意这些人了。”
中国证券行业机能不全使这些问题更为复杂。公司债券市场几乎不存在。几乎没有哪家券商有技能或财力来承销股票公开发行。管理不善如此普遍，以至中国130家券商中有许多濒临破产。独立评论人士表示，券商销售亏损产品（如承诺保障证券回报的投资基金），并挪用客户资金进行自营交易，导致券商的毁灭。这种怠慢投资者的做法和长期的熊市令大量投资者损失资金，被迫回避股市，并因此加剧了股市的下跌。
*《中国私有化》(Privatising China，John Wiley Sons公司出版)，作者：卡尔 沃尔特(Carl Walter)、弗雷泽 豪伊(Fraser Howie)
译者/李裕
作者：弗朗西斯科 格雷拉（Francesco Guerrera）和杰夫 代尔（Geoff Dye）
2005年04月1日 星期五
除了潜在的社会影响外，缺乏强有力的资本市场可能会对中国资本主义未来的形成和发展造成重大影响。低成本的制造业或许是中国目前的竞争优势，但长期来看，中国的政府规划者希望，中国更多地进入有利可图的高科技产业，这些产业能提供报酬更高的就业机会。华南珠三角地区最近出现劳动力短缺现象，这令上述想法显得更加紧迫。

私企遭排挤
为了进行这种转型，中国将需要一个有活力的私营部门，由一些积极创新企业的企业家们来经营。然而，恰恰是这类企业遭到排挤，无法进入中国股市，它主要为国企集团服务。
首次公开发行许可往往首先给国有企业，致使私营企业缺乏一个方便的融资途径。虽然估计数字不尽相同，但在中国股市上市的1300家公司中，仅有30至130家拥有私营部门背景，而即使是这些公司，其中一些实际上也是由国家机构控制。
“各省市故意将糟糕的国有企业推上市，以减少对它们自己的资金压力，”瑞银的张先生说，“今天市场到这个地步不足为奇。”他指出，过去几年中，瑞银追踪的100家公司表现良好：而平庸的国有集团是个大尾巴，拖累了整个股市。
私营企业有时也能获得银行融资，尤其当它们在政界有良好的关系时。但缺少股票融资途径可能会削弱中国发展强大私营部门的能力。在这方面，许多人士认为，印度已走在了前头，因为印度大多数规模最大的公司来自私营部门，并通过在股票和债券市场筹资而得到发展。
日益逼近的养老金危机
从公共政策角度来看，上述问题非常重要，因为中国需要一个强劲的股市，以免受到日益逼近的养老金危机的影响。25年前提出的独生子女政策的副产品之一是，约10年之后，将退休的人会比加入劳动人口的人多得多。“中国将在变富之前变老，”香港的养老金专家斯图尔特 莱基(Stuart Leckie)说。
世界银行(World Bank)表示，中国未来在养老金方面的负担可能达到国内生产总值(GDP)的140%。与其它发展中国家相比，这个水平不是很离谱，但这一数字确实突出表明，中国需要可供养老金基金和个人投资的现成资产，这种资产应能抵御通货膨胀。
中国人把约40%的个人收入进行储蓄，这一数字超过大多数其它国家，但除了把钱放进银行之外，中国人几乎没有其它投资选择。而银行提供的利息很低，而且有时候会浪费人们的储蓄，用来为陷入困境的国有企业提供贷款。“政府应该尽其所能，发展一个能够保护养老金资产的资本市场，”Stirling Finance驻香港的高级顾问Yasue Pai说，“他们必须在今后10到20年间、在整个体系难以为继之前解决问题。”
政府刺激手段
在过去几个月里，中国政府已对市场的状况表示了相当的关切，采取了大量措施刺激股价上涨。最重大的改变包括，有关当局已将股票交易税减半，并使拥有逾70亿美元资产的保险公司能更方便地买卖股票。德意志银行(Deutsche Bank)、美林(Merrill Lynch)，以及瑞银等外国投资银行已获准与中方伙伴设立资产管理合资企业。中央银行也制定了法规，允许中国的大型商业银行设立共同基金，这最终可能导致银行将大量储蓄资金导入股市。
但问题在于这些行政命令的本质：政府不愿退居二线，而让市场自己运行，这对市场的发展是个约束。例如去年，有关当局决定为首次公开发行引入更公平的定价机制，同时又对新股上市设置了6个月的禁令。此举的目的是让监管部门有足够的时间来设计相关法规。然而它让人们愈加感到，在中国市场上，任何事都要得到中国政府的首肯才能进行，就连首次公开发行也不例外。
有朝一日，政府将不得不减少在上市公司的股份，这些非流通国有股占上市公司总股本的约三分之二。然而，在国有股减持问题上，证监会中的改革派官员曾有两次可能，能克服政府内部的反对意见，但后来又被迫打了退堂鼓，因为投资者开始对大量新股的涌入感到担心，而导致股市下跌。
尽管许多人说，一项新的方案正在筹备中，但对于政府的目标，人们还是感到相当困惑。“大家一致认为国有股是个问题，但没人知道政府想怎么做，是否想把国有股全部出售，”豪伊先生说。
如何改革成棘手问题
如何改革国内证券经纪业，这也是中国政府面临的棘手难题。允许外国券商在中国设立全资子公司，可以促进本土券商加紧行动。在一些陷入困境的券商之间进行整合也会有所帮助。有些举措已经实行。例如高盛(Goldman Sachs)已获准创建一家全新的中国经纪业务子公司，之前，该公司“捐献”了5.1亿元人民币（合6200万美元)，以为一家破产的中国国内券商抒困。
但允许更多海外竞争介入，清理本地证券经纪业，将意味着对抗一些省市强大的既得利益势力，而且可能要付出高昂的代价。这些省市拥有大部分问题券商。“如果券商进行整合，那不过是把巨额债务从一家公司转移到另一家，”上海海通证券(Haitong Securities)董事长王开国表示，“最后，政府将不得不花钱来解决这个问题。”
几乎没有人认为，中国政府能有什么快速解决方案。最有可能实行的改革将涉及一个问题，即反思国家在经济中所扮演的角色。华安基金管理公司的姚先生自称为乐观派，但就连他这样的人也承认，资本市场中日益增强的一个观点是，有关当局应当“从头再来”。不过，股民们目睹自己的积蓄不断缩水，他们的抗议不太可能消失。
*《中国私有化》(Privatising China，John Wiley Sons公司出版)，作者：卡尔 沃尔特(Carl Walter)、弗雷泽 豪伊(Fraser Howie)
译者/李裕